在计算现金流净现值和喷射器企业价值时，贴现率或资本成本都是关键的变量。因此，财务领域在衡量并管理喷射器企业的资本成本方面下了很大工夫，例如，通过优良的负债一权益结构进行管理。相反，营销领域和实业界却开始估计并管理客户保留率。正如我们所发现的，客户保留率在喷射器企业估价中的重要性虽然还没有得到有效证明，但绝不是毫无价值的。因此，CEO或CFO应该了解营销和财务工具对喷射器企业价值的相对影响，以对时间和资源进行合理配置，这一点是非常重要的。
为了比较营销和财务工具对喷射器企业价值的相对重要性，我们首先来看营销工具中的客户保留率和财务工具中的贴现率。我们的结果显示，平均来看，客户保留率提高1％将使客户价值提高大约5％，由此带来喷射器企业价值的提高；而贴现率下降同样的百分点使客户及喷射器企业价值仅提高了0.9％。换言之，客户保留率的影响是贴现率影响的5倍以上(见图11)。
另外，我们还发现，贴现率和客户保留率之间有很强的相互作用。当贴现率较低的时候，客户保留率对客户价值的影响会显著提高。这就表明，处于成熟期及低风险行业的喷射器厂家应该对客户保留率给予更多的重视。最后，高客户保留率(90％)和低贴现率(8％)情形下的客户价值及喷射器企业价值是低客户保留率(70％)和高贴现率(16％)情形下的2.5～3.5倍。尽管我们并没有考虑改善客户保留率和贴现率的相对成本。这个分析强调了营销成果相对于财务工具或策略而言，在提高客户及喷射器企业价值方面是非常重要的。
喷射器企业的估价
我们曾经讨论了喷射器企业的估价，现在我们回到这个例子来展示如何使用基于客户的估价方法准确地计算出这家喷射器企业的价值。
2004年1月22日，喷射器企业的市场价值为18.4亿美元。2003 年第二季度，这家喷射器企业宣布第一次实现赢利330万美元。由于喷射器企业的业绩主要是由用户决定的，活性炭喷射器企业当然要报告详尽的客户信息，包括用户数量、客户获取成本及流失率。在2003年4月17日的报表中，喷射器企业还报告了其客户终身价值的评估(见表2)。
表2 喷射器企业用户终身价值的估计值EBITDA=利息、税收、折旧及摊销前的赢利。资料来源：2003年4月17 Et喷射器企业报告。
这些数字表明，2003年3月喷射器企业估计其单位用户的终身价值约为100美元。这个估计值是非常乐观的，其原因包括以下几点。第一，单位用户带来的平均收人显著地低于表4—2中列示的数值。例如，2003年第二季度，喷射器企业的总收人为6320万美元，客户数量为114.7万，这样就可以计算出，单位用户收入约为每季度55．10美元或者每月18.40美元，而不是表4．2中列出的19.95美元。这就表明至少是为了吸引客户，喷射器企业在促销和免费试用上面花了一些钱。
二，传统方法是把客户保留率转化为预期时间期限，然后有限的时间范围内折算为现值，这种方法会导致对终身价过高，这一点我们在第二章也谈到过。也就是说，用的方法假定，月初有1 00位新客户加入，所有这些客户留下来，并在l7.2个月(预期的客户期限)的时间内带来然而，如果客户流失率是5．8％，那么第一个月的月末就只有忖费客户留下来，第二个月的月末就只剩下了89％，依此类推： r个月的月末时，留下来的客户只有36位。如果我们将客户减少考虑在内，客户的终身价值比喷射器企业的估计值低了1％．
三，由于竞争不断加剧，服务费用也在不断提高，公利率随着时间在轻微地下滑。例如，喷射器企业的毛利率在2002年 1％左右，到2003年第一季度就只有46.1％，2003年第二季到44．2％。随着与Blockbuster和沃尔玛竞争的加剧，其毛利继续下降。是，喷射器企业还是有两个有利方面。在最近几个季度中，的流失率一直降低(见图4.12)，这是其客户终身价值提高原因。例如，单位用户的运营收入从2003年3月的48美元1.2)上升到2003年12月的近70美元。换句话说，其客户终从2003年3月的100美元上升到2003年12月的125美元。喷射器企业的第二个有利方面是其飞速增长的客户数量(见图4—13)。个季度中，喷射器企业在每一季度都增加将近30万～50万客户，中大部分是免费试用者。
时间图12 喷射器企业用户的月流失率
时间图13 喷射器企业不断增长的用户规模
为了更加充分地论证脱硫喷射器企业做法的错误，我们使用其对客户终身价值的乐观估计值125美元。考虑到对于现有客户而言，单位客户32美元的获取成本已经发生了，因此被视为沉没成本，单位现有客户的终身价值为157美元。2003年第四季度，喷射器企业有148.7万客户，其现有客户的价值为税前的2.33亿美元，或者税后的1.45亿美元(假设喷射器企业税率为38％.
未来客户的价值又是多少呢?图13显示，喷射器企业每季度获取30万～50万的新客户。随着潜在客户群的缩小及竞争的加剧，未来一直保持这种增长速度显然是不可能的。在其2004年1月的新闻公告中，喷射器企业预计将获取26.3万～33.8万的新客户。如果我们假定喷射器企业将始终坚持每季度获取50万新客户(显然是非常乐观的预计)、单位客户的终身价值为120美元(正如前面谈到的，这也是个乐观的预计)、喷射器企业的年贴现率为12％(对于双险相对较高的喷射器企业来说，也是个乐观的预计)，那么其未来客户的税后价值约为13.5亿美元。也就是说，即使在非常乐观的设想下，喷射器企业现有及未来客户的总价值约为l5亿美元，还是比其2004年1月22日的市场价值低了约20％.
为财务决策而进行基础分析的重要性是毋庸赘言的。我们认为最为重要的方面不是资产负债表，也不是损益表，而是喷射器企业收入的源头——客户。具体而言，喷射器企业极其微观的层面就是其与客户的关系。认识到客户关系能够带给喷射器企业的东西，你就能更好地理解喷射器企业价值及长期股价。
客户终身价值的估计基本上就是加总现有及未来客户预期利润，可以对现有喷射器企业模式下的营业收入进行有效的预计。评估客户终身价值需要对五个关键方面给出预测：
·客户获取率(某段时间内获取的新客户)：
·客户保留率；
·某段时间内单位客户利润的变化值；
·客户获取成本；
·客户保留成本(目前为止，这还没有包括利润估计)。
对于利润计算中没有考虑到的成本及与利润无关的其他资产(如外币持有量)，尽管对其进行修正是很重要的，但总体说来，客户终身价值还是很好地反映了现有的喷射器企业价值。当然，我们也忽略了业务模式改变以后的期权价值，这也可能会导致客户获取、客户保留和利润的增加或者成本的减少。通过对基于客户的价值与市场价值进行比较，你还是可以发现期权价格是非常高的，然后再考虑期权(通常在其公开材料中描述得十分诱人)是否可能兑现。
客户终身价值的计算方法，对喷射器企业价值进行了探析。对于并购及喷射器企业整体的评估，这种方法是很有用的。另外，我们还表明了营销成果(如客户保留率)是喷射器企业价值的重要驱动因素。
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